CXO 行业上行：药明生物大单奏响复苏强音

2025-02-11

近期，药明生物与 Candid Therapeutics 达成研究服务合作协议，引发行业关注。药明生物将获首付款，有资格收获开发、销售里程碑付款，总计最高达 9.25 亿美元。与此同时，多家 CXO（医药外包服务，涵盖 CDMO 和 CRO）企业业绩和新签订单态势向好。业内人士表示，在政策支持医药创新、融资环境改善的大背景下，CXO 行业正迈向上升周期。

图源：药明生物官网

“药明系”战略调整，聚焦核心业务

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药明生物与 Candid Therapeutics 合作详情

2025 年1 月7 日，药明生物（WuXi Biologics, 2269.HK）与专注于自身免疫及炎症疾病T细胞衔接子疗法的临床阶段生物技术企业 Candid Therapeutics 正式签署研究服务合作协议。根据协议，Candid Therapeutics 将获得基于 WuXiBody™平台的三特异性抗体，而药明生物则可获得首付款、开发及销售里程碑款，总金额上限可达9.25亿美元，且产品上市后享有销售提成。

图源：Candid Therapeutics 官网

此前，药明生物联合杭州多禧生物科技有限公司与Aadi Bioscience签订研究服务协议，旨在助力 Aadi 研发三款处于临床前阶段的新一代抗体偶联药物。根据该协议，Aadi Bioscience 将支付 4400万美元首付款，并在开发及商业阶段分阶段支付里程碑款，最高分别可达 2.65 亿美元和 5.4 亿美元，同时附带产品销售提成。

图源：Aadi Bioscience 官网

“药明系”出售海外资产引发市场关注

2025 年 1 月 17 日，药明康德（603259.SH）将明尼苏达州和佐治亚州的医疗器械测试平台设施售予 NAMSA。此前，在 2024 年 12 月 24 日和 2025 年 1 月 13 日，药明康德分别出售 WuXi ATU 业务及药明合联（02268.HK）7.17% 股份。这一系列操作或为战略调整，优化业务结构，聚焦核心业务，也体现医药外包企业应对全球市场变化的灵活策略。

图源：药明康德官网

2025 年 1 月 6 日，药明生物（02269.HK）宣布默沙东以约 5 亿美元收购其爱尔兰疫苗工厂。药明生物在公告中表示，此次资产交易展示了其在建设和运营符合全球疫苗巨头严格标准的世界一流综合疫苗生产设施方面的专业水平。此外，此次交易让其将资产投资变现，提升其资产效率及利润，使其能专注通过其位于苏州的疫苗基地为客户提供疫苗 CDMO 服务。

短短时间内，“药明系”密集腾挪其海外资产。“药明系” 出售海外资产，大概率是为了优化业务结构、聚焦核心业务，体现出医药外包企业应对全球市场变化的灵活策略。

CXO行业整体业绩回顾

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2024 年，CXO 板块整体表现呈现分化局面，尽管整体业绩承压，但龙头企业在第三季度已展现环比改善迹象。业内人士表示，随着龙头公司的收入增速回暖，未来行业有望稳步迈入增长区间。

龙头企业领航

药明康德：多元业务的稳健前行

药明康德 2024 年前三季度营业收入达 277.02 亿元，归母净利润 65.33 亿元，第三季度营业收入 104.61 亿元。前三季度新增客户超 800 家，截至三季度末，药明康德在手订单 438.2 亿元，同比增长 35.2%，创下新高。

图源：药明康德官网

分季度来看，药明康德 2024 年三个季度的营收和净利润均呈下降趋势。第一季度至第三季度营业收入分别为 79.82 亿元、92.59 亿元和 104.61 亿元，与 2023 年同比分别下降10.95%、6.55%和 1.96%；净利润分别为19.42 亿元、22.98 亿元和22.93 亿元，与 2023 年同比分别下降 10.42%、26.94%和 17.02%。然而，剔除特定商业化生产项目后，公司收入同比增长 4.6%。

有机构预计其 2024 年营业收入 396.4989 亿元，净利润 96.3784 亿元。化学业务作为主要收入来源，虽受外部环境影响营收同比下滑 9.34%，但剔除特定商业化生产项目同比增长 2.1%；测试业务、生物学业务和高端治疗 CTDMO 业务有不同程度的增减变化，新增订单以 “高价高质” 为主。

康龙化成：复苏之路上的稳步迈进

康龙化成 2024 年前三季度营业收入 88.17 亿元，同比增长 3%；归母净利润 14.22 亿元，同比增长 24.82%，第三季度营业收入 32.13 亿元，同比增长 10.02%，归属于上市公司股东的净利润 3.08 亿元，同比下降 12.62%。2024 年前三季度新签订单量同比增长超 18%，连续三个季度温和复苏。

图源：康龙化成官网

康龙化成预计 2024 年营业收入 120 - 123.46 亿元，同比增长 4% - 7%；归属净利润 17.29 - 18.57 亿元，同比增长 8% - 16% ，扣非后净利润预计 10.75 - 11.51 亿元，同比下降 24% - 29% 。

2024年，康龙化成一季度营收下滑，归母净利润虽然有所增长，但扣非净利润大幅下降；二季度开始随行业投融资复苏营收增长，归母净利润大幅增长；三季度营收继续增长但归母净利润和扣非净利润下滑；第四季度因 CMC（小分子 CDMO）服务项目按计划交付，营业收入同比加速增长，预计营收 33 亿，环比增长 4%，同比增长 12%，连续 2 个季度营收保持 10% 以上增速。

潜力企业崛起，积极拓展市场

阳光诺和 2024 年前三季度业绩稳定增长，营业收入 9.17 亿元，同比增长 32.47%。面对激烈的行业竞争，公司采取积极的市场拓展策略，客户和订单拓展情况良好。

2024年前三季度，和元生物在细胞基因治疗 CDMO 业务上实现收入 1.07 亿元，同比增长 45.94%，同时新增 CDMO 订单金额超过 2.5 亿元。公司致力于深耕细胞与基因治疗 CRO/CDMO 领域，积极拓展服务场景。

困境企业探索，寻找突破之道

昭衍新药：业绩下滑，面临挑战。据证券之星公开数据整理，昭衍新药 2024 年三季报显示，截至报告期末，营业总收入 13.35 亿元，同比下降 15.87%，归母净利润 - 7030.71 万元，同比下降 121.46%，第三季度营业总收入 4.86 亿元，同比下降 15.51%，第三季度归母净利润 9943.56 万元，同比下降 58.04%，三费占比上升明显，财务费用、销售费用和管理费用总和占总营收同比增幅达 67.25%。

图源：昭衍新药公司官网

2025 年 1 月 25 日发布的全年业绩预告显示，预计全年净利润仅为 58.69 至 88.03 百万元，净利润同比下降在 77.80%至 85.20%，营业收入预计在 19.17至 21.19亿元之间。主要原因是行业竞争加剧导致签单压力增大、订单价格下降，生物资产市场价格下降也影响了业绩。

图源：昭衍新药官网

以上这些数据表明，尽管部分企业依然承压，但整个CXO板块正逐步走出低迷，核心龙头企业正通过技术创新、客户拓展及订单积累，实现稳健增长。

政策与融资双重利好

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政策支持

近年来，一系列规范药物开发的政策出台，促进行业长期健康发展。高水平的CRO/CDMO 需求持续提升。近期关于创新药的支持政策持续推出，同时《全链条支持创新药发展实施方案》强调全链条强化政策保障，助推创新药突破发展。随着后续各地方案推进，创新药全产业链公司有望回暖。这为 CXO 行业营造了良好的政策环境，推动行业向规范化、创新化发展。

融资环境

全球降息周期开启，流动性增加，全球生物医药投融资逐步恢复。多数CXO海外业务已初现环比改善趋势。根据动脉橙，2024 年 1 - 10 月全球生物医药领域投融资交易金额约 257.97 亿美元，同比改善 10%。单看十月，实现投融资 34.65 亿美元，同比提升90%，较 24 年 9 月环比改善 25%。投融资回暖为 CXO 行业注入资金活力，尤其对海外业务占比较大的企业，业务改善趋势明显。

中国 CDMO 的独特优势

从小分子 CDMO 看，中国相较印度优势明显，中短期印度难以撼动中国供应链地位，中国 CDMO 在规模、质量、产能等方面优势突出，未来市占率有望提升；大分子 CDMO 领域，全球多家龙头并存，行业产能高速扩张、市场集中度提升，中短期头部企业将快速增长，长期看全方位竞争优势的 CDMO 将脱颖而出；临床及临床前 CRO 行业，复苏从后端向前端传导，需求端出现积极信号，中国临床 CRO 在人员成本和利润成长空间上具备优势。

图源：Grandview Research

未来趋势，复苏与增长可期

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订单回暖与需求复苏不均

创新需求持续回暖，海外需求复苏快于国内。全球生物医药领域投融资环境初步回暖，加之美联储结束 2023 年第四季度加息、2024 年 9 月启动降息，推动海外市场需求迅速恢复。订单数据表明，CDMO 业务复苏速度明显优于临床 CRO 和临床前 CRO，相关一体化龙头企业及 CDMO 代表（如药明康德、康龙化成、凯莱英、博腾股份等）的新签订单呈现积极回暖态势。考虑到订单转化周期，从 2024 年下半年开始，进入项目交付的加速期，业绩端实现环比改善，而国内临床及临床前 CRO 则需更多时间以应对日益激烈的市场竞争。

图源：Wind，西南证券整理

现金流稳步改善，账款周转亟待优化

2024 年，CXO 板块经营性现金流呈现出持续环比改善的良好态势。2024Q3，CXO 板块经营性现金流净额达到 54.69 亿元，自 2024Q2 以来实现持续环比上升；但同期前三季度的应收账款周转天数仍维持在 80.64 天的高位。在生物医药投融资环境趋冷的背景下，上游客户普遍面临资金压力，导致应收账款回款周期延长，对经营性现金流形成一定压力。随着收入不断增长及客户回款优化，企业对账期的有效控制有望推动经营性现金流进一步改善。

结语

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CXO 行业处于关键转型期，供需格局改善，产能出清，景气逐渐回升。2024 年前三季度业绩季度环比上升，毛利率和净利率从 2023 年四季度的低位企稳回升，显示行业内部调整已初见成效。全球投融资环境改善，头部 CXO 公司新签订单量回升，2025 年 CXO 公司业绩有望复苏。行业处于周期拐点，供给端产能出清，未来产能利用率有望触底反弹，供需关系改善助力行业步入上升周期。

兴业证券建议关注三类 CXO 公司：一是海外业务为主、需求订单回暖且经营指标出现拐点的公司，如药明康德、康龙化成、泰格医药；二是 ADC、多肽 GLP - 1 等高景气度赛道中，业绩增长强劲、订单持续兑现的公司，像药明合联、诺泰生物；三是产能利用率恢复、实施降本增效且有高价值项目交付，毛利率、现金流等指标触底回升的公司，如博腾股份、皓元医药、昭衍新药、金斯瑞生物科技。行业从业者可依据这些企业动态，结合市场动态和企业基本面，合理布局 CXO 行业，把握行业上升周期带来的投资机遇。