医药反腐风暴下，8月上旬医药股持续走低。恒瑞医药股价在10个交易日内跌超20%，市值蒸发约630亿元。

 

恒瑞在多次辟谣被查传闻之余，在8月14日插播一条关于授权合作的公告也被淹没在了信息流中：恒瑞与美国 One Bio达成协议，将1 类新药 SHR1905 项目有偿许可给 One Bio。首付款 2,150 万美元，累计研发及销售里程碑款最高为10.25 亿美元。

 

这笔deal在BD从业人士看来，多有疑问。

 

业内流传出恒瑞从提交竞调资料到发布公告，不过10余天。授权方one bio信息披露较少，“One Bio于 2023 年成立，我们查不到这家公司任何的信息，包括股东、股权结构等等，无从得知交易的具体情况。”

 

其次从披露出来的数据上来讲，恒瑞SHR-1905已经进入到了二期临床，而且开了两个适应症适应症。据恒瑞公告，SHR-1905 相关项目累计已投入研发费用约 5,705 万元。“一般情况下，一款进入二期的管线研发投入应该上亿了。”这个Deal的首付款似乎还不够研发的开支。

 

每次与海外初创biotech的授权合作基本都会经历一个被质疑的过程。当下处于反腐节点，这位自带光环的“一哥”一举一动又让人格外在意。

 

行业潮起潮落，我们去探寻每个细微动作背后公司去决策的逻辑。

-01-

一场nice to have的合作

此次合作的产品，属于TSLP位于多条通路的上游，是过敏性疾病领域重磅潜力靶点之一。

 

唯一上市的TSLP单抗Tezepelumab由阿斯利康与安进共同开发，用于重症哮喘附加治疗。2022 年该药全球销售额合计约为 1.74 亿美元，预计2026年销售额能达到20亿美元。除了哮喘，慢性鼻窦炎、伴鼻息肉、嗜酸性粒细胞性食管炎、特应性皮炎等适应症还在临床开发中。

 

“SHR-1905开展哮喘和慢性鼻窦炎伴鼻息肉两个适应症的临床试验，这两个适应症的市场潜力比较有限。SHR-1905对于恒瑞的估值，其实并没有特别大的加成。”一位BD从业人员说。

 

而且，SHR-1905临床进度比较靠前，于2021年5月获批IND，2021年前恒瑞的研发策略还是“me-too”类创新药为主。

 

围绕这样一款药物，One Bio的出发点其实更好理解。

One Bio刚刚成立，眼下的诉求是迅速搭建管线，到资本市场融资。引入一个临床阶段的资产是一条捷径。

如果说One Bio团队在临床开发的适应症布局上有独到见解，有能力在适应症进展上取得领先，那这笔deal更说得通了。

毕竟，自免管线一旦在II期临床中结果积极，身价翻倍不在话下。

近年来，自身免疫领域的重磅BD和并购不断，如武田向Nimbus 支付40亿美元预付款，收购了处于临床II期阶段的TYK2抑制剂NDI-034858；强生65亿美元收购Momenta（核心管线FcRn）。One Bio后期自己商业化或者卖掉都是可以的。

从One Bio首席执行官Khurem Farooq 先生履历来看，他在免疫学领域颇为资深——曾任罗氏子公司 Genentech 免疫学和眼科业务部门的高级副总裁，领导过多个免疫学和眼科领域药物的研发和商业化。

恒瑞在海外市场的临床招募能力，海外商业化能力稍弱。对恒瑞来说，最实质性的收获也在于此——通过One Bio的临床开发能力，将SHR-1905的价值放到最大。

2150万美元的首付款，对现金流紧张的biotech来说是must to have，对恒瑞来说只是nice to have。

“除了潜在的临床开发和商业化机会，我个人认为它没有太多的价值。不过，任何一个biotech都会这样做，哪怕是没有赚到钱或者赚到了成本，这样的交易也聊胜于无。”

况且，两家都不害怕失败。

-02-

传统药企BD困境

在国内医药利润空间被压缩后，寻找海外的增长曲线成为国内药企一致的目标。和biotech一样，传统药企也没有自主出海的能力，BD显然是更划算的选择。

恒瑞是今年开始表现出对BD的决心。1月2日，恒瑞医药聘任江宁军为恒瑞医药副总经理、首席战略官，负责公司临床研究和商务拓展工作。由孙飘扬、张连山、江宁军组成的战略决策小组全面负责公司战略和研发决策。

改变还是比较明显的，江宁军加入恒瑞之后，已经达成了与两家美国公司的合作。上一次发生在2月，以1100 万美元的首付款将抗肿瘤药品SHR2554（EZH2 抑制剂）项目许可给 Treeline公司。Treeline 成立于 2021 年，也是一家年轻的biotech。

在此之前，恒瑞的BD资源“更虐”。除了转让三款产品的韩国地区权益，与美国公司的BD交易追溯到2018年以前。

传统药企开展海外out license的难度，始终高于biotech。

一般来讲，TOP MNC是授权合作最理想的买家，比biotech更有能力将管线推进到商业化阶段，期间的里程碑付款有一定保障。

MNC只对两种管线感兴趣，一种是临床数据亮眼的后期管线，另一种是领先MNC水平的前沿技术平台或者靶点。传统药企在fast follow时期，与MNC缺少契合点。创新转型后，传统药企在靶点设计和数据上增加了吸引力，但与MNC的交流常常不在同一频道。

和biotech不同，传统药企鲜少开展海外临床，仅能提供国内临床数据。单一国家临床试验数据的可靠性，下一步在推MRCT的难度，都是MNC会慎重考虑的因素。

MNC对工作流程、产品质量的要求都是非常高的。Biotech的工作语言是英文，大多数文件也都是中英双语，因此在搭桥和尽调过程中，交流是更加顺畅的。传统药企在本土环境浸润，缺少英文语言文化，英文版document不够完备，导致回复速度和执行力低，整个尽调的战线就会拉长，消耗MNC的耐心。

在和海外Biotech的合作中当然也会面对这些问题，但双方的bargain power相对平等。而且类似one bio的初创biotech出于强烈的管线需求，可能出价高于MNC。

尽管如此，海外biotech终究不是被授权方优先考虑的选项，也不是投资人心中的理想对象。

心急吃不了BD这块热豆腐。从全球视野来看，一家成功的药企肯定是BD、研发和销售三驾马车并行，相互影响和制约。一些老牌药企原本只有研发和销售两架马车。

如今老牌药企做出开放BD的动作，但deal做成关键因素或者根本因素是公司实力、研发实力跟团队的专业度。他们需要通过在寻找合作伙伴、竞争对手过程中，一次又一次审阅内部研发体系和销售体系，倒逼研发和销售向国际化接轨。

传统药企需要尽快成长和适应，否则当海外资本越来越挑剔时，没有BD空间。

 

EQRx是一家走me too路线的海外biotech，曾从基石药业、凌科药业、豪森药业引进多款管线的海外权益。凭借来自中国企业研发的产品深受资本青睐，在上市之初就拿到了18亿美元的融资。随着FDA收紧me-too药物审批制度，EQRx将基石、豪森的管线一一退回。8月1日，EQRx宣布以全股票交易的方式被Revolution收购，交易完成后将停止在纳斯达克全球市场交易。

-03-

传统药企的漫长季节

传统药企迎接出海挑战不过这两年的事，在此之前的50年里，他们还经历了仿转创的考验，和新医改的磨练。如今仿转创的困境已经看得见曙光。

 

2023 年上半年，恒瑞实现营业收入111.68亿元，同比增长9.19%。其中创新药收入占整体收入的比重达到44.4%，创新药逐步替代仿制药成为盈利增长点。而且报告期内仿制药收入基本持平。

 

随着“应采尽采”对药品种类的扩大覆盖，数次集采对传统药品公司影响逐渐到底。2022年以来，丽珠集团、恒瑞、华东医药、科伦药企等企业相继推出股权激励计划，业绩考核增速为10%-20%，也体现了老牌药企们的发展信心。

 

医疗反腐行动带给医药板块的恐慌时段已过。反腐的目的不过是引导药企将更多资源转向研发创新，以产品疗效取胜。开源证券医药生物研报分析认为，本轮医疗反腐也是新医改的一部分，与医保控费、药占比、一致性评价、药代备案制、两票制、带量采购等一脉相承。

 

我们还是可以期待传统药企的出海。当年从地区走向全中国，现在要从全中国走向全世界，这个转变是不容易的。即便现在授权出去的管线不够惊艳，首付款也不高，依然是好的开端。随着deal数量增长，公司的文化氛围或者管理逻辑会有所改变，海外分成收入能够支撑企业开展更多海外临床和海外商业化。

对于有韧性的传统药企来说，或许穿越周期只是时间问题。

撰稿人 | 悠悠 深蓝观

责任编辑 | 胡静

审核人 | 何发