广药集团整体上市方案终于尘埃落定。

3月28日,停牌将近5个月的广州药业和白云山披露重组预案。从重组预案的设计来看,重组分为两步,首先是广州药业换股吸收合并白云山A,后者在重组完成后将被注销;其次是广州药业定向增发,向广药集团购买资产,实现集团整体上市。

这场横跨沪、深、港三地交易所的重组,大幕即将拉开。白云山A这一壳资源即将随之废弃,这在当前的资本市场亦实为鲜见。这一“牺牲”,背后隐含深刻而现实的逻辑。

废壳白云山

28日公布的上述重组预案,细而言之,根据停牌前20个交易日的A股股票交易均价,广州药业换股价格为12.2元/股,白云山换股价格为11.55元 /股,因此确定的换股比例为1股白云山股份换取0.95股广州药业A股股份,换股吸收合并完成后,白云山将注销独立法人资格。与此同时,广州药业向大股东广药集团以12.2元/股的价格发行约0.36亿A股股份,购买其拥有或有权处置的房屋建筑物、商标、保联拓展有限公司100%股权和广州百特医疗用品有限公司12.5%股权。

由于广州药业在上交所及港交所两地上市,白云山在深交所上市,此次重组横跨沪、深、港三地交易所,难度系数增加,也就更为业界瞩目。

值得注意的是,本次重组后,白云山这个壳资源将被直接予以注销,而非转手给第三方,实现其他资产的借壳上市。这一做法,在壳资源依然珍贵的今日,殊为罕见。

28日,广药集团财务总监程宁在媒体沟通会上解释称,本次放弃白云山壳资源,是经过多方论证做出的决定。此前,广药的上市平台较为分散,市场地位也不高,且两家上市公司还存在同业竞争,因此集团最终决定选取市值较大的广州药业作为唯一的上市平台。截至29日,广州药业总市值为84.10亿元,白云山为 60.55亿元。

程宁还指出,白云山并非典型的壳资源,借壳成本将超出10亿元,甚至高过IPO成本,很难被借壳,广药集团也只得放弃这个壳资源。

业内一位资深企业并购法律顾问说:“目前业内买壳的成本约2亿-3亿元。壳资源最好是总股本3亿股以内,流通股本1亿股以内,总市值30亿元以内。若壳资源再大,就需重组方注入体量更大的资产才能获得对应的控股权,而且在二级市场运作的难度也会增大,故为重组方所不喜。”

本报获悉,由于广药集团整体上市的预期一直存在,不少资金竞相潜伏,导致两家上市公司股价居高不下。体量较小者白云山总股本达4.69亿股,为全流通股,停牌前股价12.16元,折合总市值57亿元,实力一般的重组方根本无力吃下,实力足够的企业则有能力独立IPO.

快刀斩乱麻

一位华东某券商高层表示,并购重组比IPO更为艰难。IPO是一家之事,不成可以下次再来,并购重组则需多个方面均天衣无缝。重组双方必须接触一段时间才能进入实质性谈判,期间还涉及交易价格确定,资产整理、评估等。如此长时间,很可能出现股价异动,倒逼上市公司澄清。若承认,则需在较短时间内完成尚不成熟的各项交易,结局极可能是因难达成一致而流产。若违心否认,就需至少等三个月,同样易生变数。

本报了解到,此外,还有重要的一点是,在当前企业上市热情极度高涨的情况下,干净的壳资源几乎绝迹,亏损、债务、担保如影随形,使得上市公司剥离成净壳异常艰难。反而容易形成黑洞,将重组方也拖下水。

反观广药集团重组,本次整体上市所涉及的资产中,29项商标因“王老吉”商标法律纠纷问题未纳入拟购买资产范围。对此,广药集团承诺待“王老吉”商标法律纠纷解决,可转让之日起两年内,广药集团将按照届时有效的法律法规的规定,将“王老吉”系列商标及广药集团许可王老吉药业一定条件下独家使用的其他4 项商标依法转让给广州药业。

惠祥投资公司投资总监殷佑嘉称,监管部门审核重组方案时,对存在法律纠纷等瑕疵的资产持谨慎态度,甚至存在因此否决整个方案的可能。对此,广药集团无疑不想因小失大,故暂且搁置争议,以备来日再战。

实际上,广药集团的确已是时间不等人,其主要地盘依然集中于华南地区,业绩增速亦未见超前。而国药、上药等实力强劲的国企正在全国扩张,九州通等民企同样手握重金虎视眈眈。国药控股去年净利润15.6亿元,上药去年前三季度净利已达17亿元。而广药集团去年累计实现利润总额13.63亿元,净利或将更低。

殷佑嘉称,一旦同时启动白云山卖壳重组,这与集团整体上市两者势必互为前提,同时成功才能通过审批,所需时间和难度无疑倍增。医药流通业“赢家通吃”的现实,使得广药不得不大步快跑,重组方案一气呵成,不再纠缠于细节枝蔓。

广药集团废壳白云山,无形中却是步了业内大佬上海医药的后尘。

2009年底,上海医药吸收合并上实医药和中西药业,交易完成后,后两者同样终止上市并注销法人资格。因二者总股本不大,市场也猜测上药会卖壳获利。但由于涉及巨额税费等原因,上药最终选择了看似“简单粗暴”的废壳。小小的利益损失对资产规模达数百亿的国企而言不值一提,而日后进行资产整合、资本运作的效率却是大大提高。如此看来,广药集团似乎也曾仔细推敲上药吸并案例,认可并践行了这一逻辑。

3月28日当天,3家机构在涨停板上抛售1.1亿元广州药业,4家机构抛售7561.9万元白云山,这可视为潜伏套利机构兑现利好之举。至于他们是不是“鼠目寸光”,则还要等到日后检验广药集团的运作水平。