复盘2026年中报，耗材类上游公司的增长曲线，整体确实比多数中游CXO服务商更陡峭。但同在“卖铲子”赛道，企业发展阶段不一样：有的整体放量高增，有的第二曲线仍处在投入期。繁荣真实存在，分化也见于企业之间。

CXO上游上市企业，大概20-30家

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CXO上游，到底包含哪些标的？行业本身没有统一统计口径。

券商研报里常说的CXO样本池，大多聚焦CRO、CDMO这类中游服务企业，大约40家。如果把试剂、分子砌块、培养基、色谱填料、药用辅料、实验仪器全部纳入A股标的，核心企业也就20—30家，边界本身很模糊。

不少公司业务还相互穿插，比如奥浦迈以培养基为主营，收购并表了CRO业务；皓元既对外销售试剂与砌块，也向下延伸布局CDMO。

因此，本文不硬卡一个精确统计数字，取CXO上游核心标的20-30 家为主，具体统计口径是否纳入设备、辅料，还会有差异。

2026中报，上游增长曲线陡峭

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2026上半年，券商口中40家CXO样本公司合计营收762.24亿元，同比 +18.9%；归母净利润150.99亿元，同比+13.8%。但这组数据以项目服务为主，不能代表上游全貌。

上游真实的景气冷暖，我们拆单家企业的财报来看：景气的直观信号，藏在纳微、皓元、奥浦迈的财报里。

纳微科技，是“卖铲子优先受益”的样本。上半年营收5.68亿元，同比 +37.28%；归母净利润1.37亿元，同比大增116%。增长核心来自药物合成与分离纯化用微球，收入3.74亿元，同比+57%。细分来看中小分子填料1.97亿元，同比+55%，其中适配小核酸药物的色谱填料收入0.67亿元，同比大涨170%。

色谱填料属于上游高黏性、高毛利耗材。药企启动多肽、小核酸、胰岛素等管线研发，采购环节前置，收入确认直接，毛利率也偏高。下游研发景气一回暖，最先反映在这类耗材厂商的报表上。

图源：企业官网，下同

皓元医药前端试剂业务，逻辑相近。上半年总营收16.48亿元，同比 +25.71%；前端生命科学试剂板块收入12.11亿元，增速34.03%，毛利率62%。其中分子砌块收入3.53亿元，同比+37.1%；工具化合物、生化试剂合计8.58亿元，同比+32.8%。

这块业务本质是标准化产品，客户覆盖药企和各大CXO 的研发采购，研发周期上行阶段，收入弹性更容易释放。

奥浦迈的培养基业务，同样印证上游高增：培养基收入2.08亿元，同比 +34%，毛利率67.81%。不过，公司4.54 亿元总营收中，包含并表的澎立临床前CRO及其他业务收入，而CDMO 收入仅 0.24 亿元。

培养基亦是CXO产业链刚性耗材，但这类企业和奥浦迈一样大多会向中游服务延伸，纯粹只做耗材、不碰服务的标的其实不多。

发展阶段不同，企业之间有分化

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热闹背后，上游也有分化，比如汉邦填料尚在培育，键凯转型期“增收不增利”。

汉邦科技上半年营收4.18亿元，同比+19.75%，净利润4439.80万元，同比 +59.72%，账面表现尚可。但旗下负责色谱填料的汉德科技，上半年收入仅 444.75 万元，净利润亏损 262.15 万元。

汉邦当下的铲子生意主力还是分离纯化装备，填料这条耗材第二曲线，仍处在持续投入阶段——故事讲得通，放量还没兑现。

这也是上游很典型的一类情况：新业务布局周期长，兑现没那么快。

键凯科技是另一个典型的观察样本。上半年营收1.85 亿元，同比大涨 42.65%，收入端跟上了下游需求，但报表归母净利润仅291.98万元，同比下滑 86.76%，以及报表扣非后转亏。

表观来看，作为PEG 药用辅料供应商，订单和收入拿到了，账面利润却大幅缩水。深层分析，是转型期的结构错配：

本期利润大幅下滑最大导火索是终止自研 PEG‑伊立替康临床，计提7064万元开发支出减值。剔除这笔减值后，归母净利润 6296.47 万元，同比+185.5%，扣非净利润5793.97万元，主业盈利本身是走强的。

拆分看，国内PEG产品收入爆发，同比+180.69%，国内技术服务收入增速更是达到267.93%；海外收入增速明显放缓至9.49%，是增长拖累项。公司整体主营业务毛利率抬至72.06%，产能释放带来规模效应。

市场有观点认为国内单纯PEG原料业务空间存在上限，因此键凯不满足于只卖 PEG材料，之前向技术服务、自研终端药械延伸。研发与管线投入刚性前置，但终端产品收入兑现高度后置，新旧增长曲线尚未交汇，由此拖累盈利。同时公司下调了两个国际客户下半年收入预期，海外产品端的订单释放存在不确定性。

因此， “增收不增利” 不是PEG材料主业走弱，而是一次性减值冲击报表，叠加这家细分龙头正处在 “老生意有弹性、新生意还没成熟” 的过渡期代价。

上游卖铲模式的优势与隐忧，在类器官赛道被折射

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把CXO产业链放到类器官细分赛道里看，上游是原料与工具供应商：基质胶、合成水凝胶、细胞因子、微流控芯片、自动化培养成像设备、类器官库。

这套卖铲子模式优势很清晰：模式轻、起量快，产品标准化、适合规模化生产，业绩不用绑定某一款新药的临床成败。动物源基质胶的国产替代，已经在供应安全层面跑通，单价在数百到数千元每毫升；更高价值的无动物源合成水凝胶、临床级合规与批次一致性，则还处在早期阶段，代表未来潜力空间。

但风险同样不容忽视，赛道门槛不算高、有竞争压力，且康宁这类海外大厂具备降维竞争能力。目前，国产替代优先解决供应安全，合成材料能力和临床合规，才决定企业能不能拿到高价值订单、守住利润。从这个角度看，上游耗材生意，壁垒和盈利空间，还没到可以乐观的地步。

目前，也有企业在试图突破纯原料供应的天花板。比如百普赛斯，依托细胞因子、基质胶等核心原料切入类器官赛道，并已向iPSC来源的即用型类器官模型及病理检测服务延伸，试图在耗材之上构筑更深的服务壁垒。

图源：bio切片

值得关注的是一类特殊上游玩家，跑出不一样的发展路径：渠道平台型企业，代表就是百赛生物。它一边代理康宁、丹纳赫、赛默飞等海外品牌，一边孵化自有产品。它属于广义CXO上游配套，是代理 + 自有品牌的混合形态。客户基数大、收入稳定性强，但毛利率和技术壁垒不在同一维度，不能直接对标奥浦迈这类公司。

结语

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CXO重回上行周期，上游确实呈现“繁荣”景象，增长曲线更陡峭，尤其标准化产品类上游，在收入确认节奏、业绩弹性上，通常早于中游项目制CXO服务。纳微的填料、皓元前端试剂、奥浦迈培养基，在这一轮中报里增速都跑赢多数中游CXO。

但“更早”只是节奏差异，不是盈利质量上对中游的碾压。复杂分子时代，CDMO项目的服务含金量高、盈利水准同样具备高弹性。

上游试剂、耗材想要切入头部客户供应链，和CDMO一样得走长期主义路线，要熬过漫长的验证导入期——汉邦的案例就提醒我们，新业务孵化有周期。键凯的案例也提示业务转型要承担对应的成本。

总而言之，上游卖铲模式本身有其优势，也有其发展挑战。繁荣之下，企业的壁垒建设，才是长期的胜负手。

文章内容来自盖德视界，流程工业整理编辑，责任编辑:邵丽竹，审核人:何发

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